守財奴的復仇

亞馬遜（Amazon）飛速增長的市場占有率早就成為了零售業的主旋律，人們幾乎想不起來，以前是怎么回事。其他公司都要通過與這家網絡巨頭的關系來定義自己，無論是想抵抗它[比如沃爾瑪公司（Walmart）進軍電子商務]，或者是要跟它聯合[例如科爾士百貨公司（Kohl's）為亞馬遜提供場地，并且處理亞馬遜網購收據]，還是在它的打擊下崩潰[比如玩具反斗城（Toys “R” Us）]。亞馬遜的利潤其實相當微薄，但這并不妨礙它受到股票投資者的青睞。過去五年，公司的股價翻了將近兩番，而同期的標準普爾500零售指數（S&P 500 retail index）只不過漲了32%。

亞馬遜的業績增長何時會放緩？目前還沒有明顯的跡象。但是，它的股票的瘋狂表現可能快要到頭了，還有幾家公司也有類似情況。

過去10年的經濟環境鼓勵投資者去尋找“增長型”股票。此類公司的營業收入和市場占有率有潛力大幅提升，掩蓋了通常一般的盈利。如今，出于各種原因（更多地是出于短期的原因），很多投資者認為，投資潮流正在轉變，有利于“價值型”股票。這類公司更加穩定，業績不是特別靚麗，股票價格相對低估。這一潮流有可能為一些長期遭到忽略的公司帶來巨大的投資收益。

近些年來，增長型股票完勝價值型股票，并且創造了歷史。自從2008年開始，羅素3000增長指數（Russell 3000 growth index）的漲幅超過其價值指數70%以上，年均收益率為10.3%，價值型股票只有7%。據LPL Financial公司，這是公司追蹤兩類指數40多年來，增長型股票跑贏價值型股票最長的時期。

Andrew Colin Beck

經濟大衰退（Great Recession）的進程以及后果有助于解釋為什么兩者的差距如此之大。美國經濟已經復蘇，但過程緩慢，GDP自從2006年以來每年的增長都低于3%。LPL Financial的首席投資策略師約翰·林奇解釋說，當整體增長不明顯時，“增長型股票就會有突出表現”。在年景不好、消費者錢包緊閉的時候，公司如果能夠展現出營業收入的增長路徑，投資者就愿意溢價買入。為了刺激經濟增長，美聯儲（Federal Reserve）依賴于低利率，也刺激了這一現象：低利率讓快速增長的公司更容易借到錢，從而進一步推動增長。與股票相比，債券的利息缺乏吸引力。

在這樣的環境下，能夠搶奪市場份額的龍頭企業比以往更加容易吸引到投資者的關注。今年1月，美國銀行（Bank of America）報告，在同一行業中，對一線企業和二三線企業的增長預期的差距比以往任何時候都大。這一差距反映在贏家通吃的股票市場上，就是自從2015年以來，Facebook、亞馬遜、Netflix三家公司的平均年收益率達到了92%，而同期的標準普爾500增長指數（S&P 500 growth index）僅上漲了12%。

然而到了今天，美國經濟體里的其他部分開始追趕龍頭企業。據FactSet的數據，從2012年到2016年，標準普爾500指數（S&P 500）里的公司的平均季度盈利增長率為2.5%。2017年，情況有所變化，第四季度的增長率達到最高點，達14.8%。當企業整體盈利增長時，價值型股票通常會有更好的表現。

Nicolas Rapp

首先，業績通常呈周期性的非必需消費品公司占到價值型股票的一大塊，當消費者增加支出時，它們的利潤和股價都會隨之上漲。此外，美銀美林（Bank of America Merrill Lynch）的美國股權投資策略主管薩維塔·蘇布拉馬尼安說，加息對增長型股票的傷害大于價值型股票。隨著通貨膨脹率與經濟增長同步上升，價值型企業的利潤更加穩定，大多數公司處于能夠把成本轉移給消費者的行業中，相比之下，增長型股票未來的潛在利潤不夠吸引人。

所有的這些因素加在一起，成就了價值型股票的表現時刻。今年1月，兩年期國庫券的收益自從2008年以來第一次超過了標準普爾500指數的股息。美聯儲預計今年加息三次，還將剝離經濟大衰退以后添加到其資產負債表上的部分債券。蘇布拉馬尼安發現，自從1948年以來，在美聯儲縮表的6個時期，價值型股票收益中位數達37%，增長型股票只有27%。

對于投資者來說，在當前的環境下，選擇性買入實力強但估值低的公司可能會帶來巨大收益。確實，低估值股票之所以便宜，通常有其他原因，可能是內部或行業出了問題，壓低了股價。有時候，公司遇到的麻煩能夠讓它在較長的時期內前景暗淡。比如通用電氣（General Electric）在過去一年股價下跌51%，增長緩慢以及從前通用電氣資本（GE Capital）帶來錯綜復雜的債務使它的股票令投資者警惕。但是，價值投資要取得成功，就要超越短期的擔心，判斷公司的資產負債表是否健康，或者市場是否對其負面消息反應過度，又或者是公司能否得益于其他投資者沒有看到的趨勢。以下三只股票值得關注：

寶潔（Procter & Gamble）在去年和激進投資者納爾森·佩爾茨爭斗不斷。經過數月的爭斗，佩爾茨成功地獲取了一個董事席位。這次對決更好地反映出了寶潔近來的難題，尤其是一些關鍵產品的市場占有率不斷下滑。例如，寶潔的剃須刀業務[包括吉列（Gillette）在內]一直面臨著來自于吸引千禧一代購買其產品的Dollar Shave Club和Harry's的低價競爭，全球市場占有率由2014年的70%下降到了今天的65%。專注于價值投資的美國世紀股權收益基金（American Century Equity Income Fund）的投資組合經理菲爾·戴維森說：“人們已經放棄這些產品了?！贝骶S森管理的資金達130億美元。但是，寶潔的年銷售收入達650億美元，長期債務相對較低，使它能夠靈活地投資新的產品線，并且通過并購恢復活力。寶潔在最近的盈利報告中稱，在它最大的50類產品中，有27類產品的市場占有率保持不變或是增長，去年只有22類。投資者在等待公司企穩的同時還可以享受到3.5%的股息率。

這些年來受到重創的行業很少有超過能源行業的，油田服務提供商斯倫貝謝（Schlumberger）代表著這個行業的困境與機遇。2016年年初，原油價格低至每桶35美元，較兩年前的歷史新高下降了41%。伯恩斯坦公司（Bernstein）的一名分析師科林·戴維斯說，在油價深跌期間，斯倫貝謝提供在沉積間斷層上的油田的鉆探服務，換取這些油田未來的一部分石油產量。這一作法在當時“引起很大爭議”，而且至今沒有產生收益。公司從油價復蘇中獲益較慢，因為它在頁巖鉆探方面的力度較小，更多地依賴于成本更高的離岸生產。盡管如此，隨著斯倫貝謝開始將人力重新部署在更為傳統的業務線上，原油價格逐步反彈將提高公司的利潤。菲爾·戴維森認為，只要油價的反彈時間夠長，公司的前景將隨著價格上漲而看好。如果現在將股票賣出獲利，“我們買不回來了”。

去年12月，營業收入達1,850億美元的藥品和零售巨頭CVS Health宣布，愿意出資690億美元，收購保險公司安泰（Aetna），這是多方力量重塑醫療行業的一個跡象。這一收購將使CVS成為藥物和醫療保健領域里的垂直整合企業，獲取從保險到零售的銷售收入，提高它的定價權。盡管如此，公司在2018年的預期市盈率只有10倍，相對于另外一家垂直整合的醫療保健提供商聯合健康保險公司（UnitedHealthcare），仍然是大幅低估的。這反映出，投資者擔心收購不能完成。Westwood Holdings Group的高級投資組合經理馬修·洛克里奇認為，假如并購成功，絕對會成為“游戲改變者”，CVS的市盈率將會接近聯合健康保險公司的21倍。即便并購不成，CVS仍然是一家估值便宜的企業，股息率接近3%。（財富中文網）

譯者：穆淑