雷曼兄弟破產如何引起全球恐慌

????一位著名經濟學家指出，由于美國政府規劃不力，投行雷曼兄弟所面臨的危機演變成了一場大災難。

????作者：Jeffrey D. Sachs

????2008年9月15日這天徹底改變了世界的面貌。這天被稱作“周一大災難”，將與“黑色星期二”即1929年10月29日一并寫入金融史冊。我們現在仍然有機會避免如1929年10月29日后出現的大蕭條，但是“周一大災難”很可能使全球損失數萬億美元，引發全球經濟衰退。徹底明白當日的金融震蕩對我們走出今天的困境至關重要。

????美國和英國正經歷著經濟繁榮與蕭條循環的周期，但“周一大災難”使得這一經濟周期演變成了全球金融恐慌。在當時全球金融體系是非常脆弱的，所以出現垮臺也并非意外中事，但這些并非不可避免。這反映出一系列事件，同時也暴露出美國政策制定者對9月15日前已經快速演變的金融危機并沒有做好準備。

????導致“周一大災難”出現的原因現在已經很清楚了，根源有二：一是上世紀90年代美國開始放松對金融體系的監管；二是美聯儲（Federal Reserve）在艾倫?格林斯潘（Alan Greenspan）的領導下做出了錯誤的決策。自網絡泡沫破裂和9/11事件后，美聯儲推行低利率政策使得信貸相當寬松，導致出現大量的次級抵押貸款和其它種類的消費融資。放松監管也促使了信貸的大規模擴張，因為監管放開后，華爾街金融機構可以向信用等級并不高的美國民眾提供數萬億美元的貸款，或是向其出售數萬億美元的金融衍生產品。危機的種子也就此埋下。

????就一般的金融危機而言，過度信貸導致的后果就是信貸收緊、大量不良貸款的出現、一些金融中介機構的破產以及經濟進入衰退期。在2007年初，格林斯潘一手造就的房地產泡沫就為這一系列后果埋下了伏筆。過度信貸在2006年年中時就開始停下了腳步。由于美聯儲提高利率，次級抵押貸款和可調整利率抵押貸款的拖欠率開始上揚。未售出的房子迅速增加，使得飛漲的房價在達到巔峰后于2006年下半年出現首次下滑。經濟的增長正在轉變成衰退。

????美國國家經濟研究局（National Bureau of Economic Research）公布的信息顯示，2007年，也就是從2007年12月開始，美國經濟的衰退便是不可避免的了。華爾街的“影子金融體系”陷入了巨大困境。正如多米諾骨牌效應，紛紛陷入困境的金融機構包括：2007年6月貝爾斯登（Bear Stearns）與按揭有關的投資基金倒閉；2007年9月份英國北巖銀行（Northern Rock Bank）遭擠兌；2008年1月美國全國金融服務公司（Countrywide Financial）崩潰； 3月在美聯儲的支持下，摩根大通（J.P. Morgan Chase）收購貝爾斯登； 7月美國IndyMac銀行垮臺； 9月美國政府接管房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）。除此之外，銀行損失的資金也高達數千億美元。

????但是，直到“周一大災難”來臨前，金融市場還是繼續發揮著作用。9月13日、14日的這個周末，雷曼兄弟和美國國際集團（AIG）雙雙垮臺，再加上美林（Merrill Lynch）被拋售，金融市場難以同時承受這一切。該周末，雷曼兄弟未能找到買家，所以在9月15日依據美國聯邦破產法第11章申請破產保護。雷曼兄弟的倒閉同時也引發了一系列問題，首先是貨幣市場基金在9月17日跌破面值，原因在于該基金持有的雷曼公司票據因后者破產而無法兌現。

????恐慌隨之而來。此處的恐慌特指：由于存款人或是短期債權人擔心出現債務拖欠，他們就會對借款人（通常為金融中介機構或是主權財富基金）實施擠兌，但是擠兌本身就會造成這些借款機構拖欠債務。這樣的擠兌結果成了合理的行為，盡管這是完全可以避免的。就像體育館出口處發生的踩踏事件一樣，數百人被踩死，如果人們不是突然一窩蜂地沖向出口處，有效的運行體制是可以保證所有人安全的，但是這樣的恐慌使原有的運行體制崩潰瓦解。

????迅速有效的領導可以避免恐慌的出現，甚至可以緩解已經出現的恐慌。那些深陷恐慌情緒的人需要幫助，以便領悟到富蘭克林?羅斯福（Franklin D. Roosevelt）曾說過的一句名言：“我們唯一恐懼的是恐懼本身?！蔽蚁嘈旁?月15日這天沒有值得信賴的領導人出來主持大局，而且要等到2009年1月20日各領域領導人才能各就各位。在雷曼兄弟倒閉四天后，美國財政部緊急要求撥款7000億美元用于救市。盡管這一要求是合情合理的，但這樣做很可能加劇人們的恐慌情緒。7000億美元的救市資金來得太遲了，而且財政部也沒有制定出一份令人滿意的計劃。

????此后恐慌繼續發展，包括更多金融機構相繼垮臺，例如一周后的華盛頓互助銀行（Washington Mutua）；銀行間的拆借業務處于停滯狀態；投資者紛紛從股票市場、銀行、商業票據、對沖基金和貨幣市場基金撤資，轉而投向政府債券；公司債券市場和市政債券市場統統被關閉；債權人迅速從美國本土抽身而出，轉向了從阿根廷到匈牙利及韓國的所有新興市場；消費者開支銳減等等，這一切都進一步加劇了人們的恐慌情緒。

????做好以下三方面工作可以穩定住民眾的情緒：

????首先，控制住這種恐慌情緒，以免導致整個金融市場流動性的停滯以及主要金融機構的“猝死”。對于各種金融機構和信貸市場，各國央行成了它們最后的一根救命稻草。

????第二，向銀行系統注資以恢復銀行的借款業務（通常是指那些類似投行的金融中介機構），這樣的話，盡管銀行的資金不充足，也不會影響其開展借貸業務。

????第三，擴大財政開支以抵消消費和投資減少所帶來的負面影響。

????我們已經實現第一個目標。央行已經提高了信貸額度，這就避免了一些銀行的“關門大吉”。對于第二、第三個目標，即重振銀行的借貸業務和推出財政刺激方案來抵消個人消費銳減所帶來的負面影響，我們還沒有實現。

????將來只有歷史學家能夠告訴我們，美聯儲、白宮和財政部若對雷曼兄弟實施“軟著陸”政策，能否就有可能拯救雷曼，避免出現“周一大災難”。如果有關當局在幾個月前就出臺一個應急方案的話，這個問題的答案看起來是肯定的。

????從下個月起，奧巴馬總統必須努力緩和民眾的恐慌情緒，給國民指明方向，有效地與其它國家開展合作，保證金融市場的流動性，確保出臺的財政刺激法案能夠使全球經濟走出困境、逐漸恢復其活力。

????作者Jeffrey D. Sachs 是哥倫比亞大學地球研究所的負責人。